DXG

Báo cáo của đội ngũ Lọc Tín Hiệu, cập nhật ngày 30/08/2026. Đơn vị tiền tệ là tỷ đồng nếu không ghi chú khác.

LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƯ

1. Doanh số The Privé đang đi trước lợi nhuận kế toán. Hơn 1.500 căn đã được bán, người mua trả tiền trước đạt 8.077 tỷ đồng, nhưng dự án dự kiến chỉ bàn giao từ nửa cuối 2027. Tiến độ xây dựng, thu tiền và bàn giao quan trọng hơn lợi nhuận 2026.

2. Chất lượng lợi nhuận chưa đồng đều. Doanh thu tăng 29% lên 2.140 tỷ đồng, nhưng lợi nhuận sau thuế thuộc cổ đông công ty mẹ (LNST CĐ mẹ) giảm khoảng 30% còn 91 tỷ đồng. Dòng tiền từ hoạt động kinh doanh (CFO) âm 330 tỷ đồng; khoản cho vay bên ngoài gần 2.892 tỷ đồng thiếu thuyết minh chi tiết.

3. Lợi thế có thật nhưng chưa bền vững tuyệt đối. Quỹ đất tại các hành lang hạ tầng và mạng lưới CTCP Dịch vụ Bất động sản Đất Xanh (DXS) hỗ trợ bán hàng và thu tiền sớm. Điểm yếu là lợi nhuận tập trung vào ít dự án, pháp lý kéo dài và một phần giá trị DXS thuộc cổ đông không kiểm soát.

4. Giá 12.100 đồng/cổ phiếu nằm giữa kịch bản thận trọng và cơ sở. Theo giá trị tài sản ròng điều chỉnh (RNAV), ba vùng giá lần lượt là 9.500, 14.300 và 18.200 đồng/cổ phiếu. Kịch bản cơ sở cho mức tăng 18%, nhưng mức giảm thận trọng khoảng 21%; biên an toàn ở mức trung bình.

---

1. MEANING – TÌM HIỂU MÔ HÌNH KINH DOANH

1.1. Hoạt động kinh doanh cốt lõi

CTCP BLUEMARQ GROUP, tên cũ là CTCP Tập đoàn Đất Xanh, hoạt động theo hai trụ chính: phát triển bất động sản tại công ty mẹ và dịch vụ môi giới thông qua CTCP Dịch vụ Bất động sản Đất Xanh (DXS), đơn vị DXG sở hữu khoảng 59%. Phát triển dự án tạo phần lớn giá trị tài sản và tiềm năng lợi nhuận; môi giới tạo doanh thu thường xuyên hơn nhưng lợi nhuận phải chia sẻ với cổ đông không kiểm soát.

Các con số theo mảng được cộng từ công bố từng quý và có thể khác nhẹ bảng phân đoạn sau loại trừ giao dịch nội bộ. Về bản chất, lợi nhuận DXG không đi đều theo doanh thu: doanh số bán trước tạo tiền và người mua trả trước, còn doanh thu – lợi nhuận chỉ được ghi nhận khi sản phẩm đủ điều kiện bàn giao.

1.2. Khách hàng và thị trường đầu ra

Khách hàng trực tiếp của mảng phát triển dự án là người mua căn hộ, nhà phố và đất nền tại Thành phố Hồ Chí Minh (TP.HCM), Đồng Nai và khu vực đô thị – công nghiệp lân cận. Họ mua để ở, cho thuê hoặc tích lũy tài sản; nhu cầu cuối cùng phụ thuộc thu nhập, lãi suất vay mua nhà, kết nối hạ tầng và mức độ hoàn thiện pháp lý. Tại The Privé, người mua được tiếp cận các gói vay từ MB, TPBank, LPBank, OCB, MBV, VietinBank và BIDV; việc DXG phải hỗ trợ lãi suất khoảng 8,6–9% cho thấy sức mua có thật nhưng nhạy với chi phí vốn.

Khách hàng của DXS gồm các chủ đầu tư cần phân phối dự án và người mua nhà cần tiếp cận sản phẩm. Có thể xác định các dự án do DXS phân phối qua hệ thống của công ty, nhưng chưa có dữ liệu công khai đủ tin cậy để xác định tỷ trọng doanh thu theo từng chủ đầu tư. Năng lực bán hàng toàn quốc tạo lợi thế tiếp cận thị trường, song mức lợi ích chuyển về DXG chỉ tương ứng phần sở hữu tại DXS và còn phụ thuộc lợi nhuận tại các công ty con địa phương.

1.3. Thị phần và vị thế cạnh tranh

Theo báo cáo VCBS, DXS được ước tính nắm 30–35% thị phần môi giới năm 2024, trong đó vị thế mạnh hơn tại miền Bắc. Đây là số liệu ước tính của công ty chứng khoán, không phải thống kê chính thức của cơ quan quản lý. Ở mảng phát triển dự án, DXG không có thị phần đủ ổn định để kết luận dẫn đầu toàn ngành; vị thế phù hợp hơn là nhà phát triển quy mô trung bình–lớn tại miền Nam, có năng lực bán hàng mạnh nhưng chu kỳ dự án còn thiếu đều.

1.4. Nhu cầu và tăng trưởng ngành

Nguồn cung nhà ở phía Nam đang phục hồi khi nhiều dự án hoàn thiện pháp lý, trong khi hạ tầng khu Đông TP.HCM và sân bay Long Thành hỗ trợ nhu cầu dài hạn. Báo cáo VNDIRECT dẫn dữ liệu CBRE cho thấy tỷ lệ hấp thụ tại TP. Thủ Đức năm 2025 vượt 80%, cao hơn mức chung của TP.HCM. Tuy nhiên, giá bán cao, lãi suất vay mua nhà 8–10% trong thời gian ưu đãi và chính sách tín dụng thận trọng có thể kéo dài thời gian bán. Vì vậy, tăng trưởng của DXG phụ thuộc nhiều hơn vào việc đưa dự án đủ pháp lý ra thị trường đúng lúc, không chỉ vào quy mô nhu cầu ngành.

1.5. Danh mục dự án và nguồn tăng trưởng

The Privé có diện tích 6,7 ha và 3.175 căn hộ. Giai đoạn đầu 1.024 căn được hấp thụ nhanh với giá khoảng 125–130 triệu đồng/m²; các đợt sau có giá cao hơn nhưng tốc độ bán có dấu hiệu kéo dài do lãi suất. Dòng tiền khách hàng đang đi trước, còn doanh thu và lợi nhuận dự kiến tập trung từ 2027. Gem Sky World có hơn 4.000 sản phẩm, hưởng lợi từ hạ tầng Long Thành nhưng lịch sử bán hàng kéo dài cho thấy hạ tầng không tự động chuyển thành doanh thu nếu sức mua và tiến độ pháp lý không đồng thời thuận lợi.

1.6. Nguyên nhân lợi nhuận thay đổi

Hai biến số quyết định lợi nhuận là tiến độ bàn giao dự án thuộc sở hữu trực tiếp của DXG và tỷ trọng lợi nhuận đến từ DXS. Nửa đầu 2026, doanh thu môi giới và bàn giao tăng nhưng chi phí bán hàng, quản lý và lãi vay tăng; phần lợi nhuận tại công ty con cũng làm lợi ích cổ đông không kiểm soát tăng. Vì vậy, LNST hợp nhất 249 tỷ đồng không đồng nghĩa cổ đông DXG được hưởng toàn bộ: LNST CĐ mẹ chỉ 91 tỷ đồng.

1.7. Kết luận MEANING

DXG bán nhà ở và đất nền cho người mua cuối, đồng thời bán dịch vụ phân phối cho các chủ đầu tư qua DXS. Giá trị trung tâm hiện nằm ở The Privé, Gem Sky World và phần sở hữu DXS. Tăng trưởng gần hạn đến từ doanh số, tiền khách hàng và bàn giao Gem Sky World; lợi nhuận lớn hơn được kỳ vọng từ The Privé sau 2027. Tiến độ pháp lý – bàn giao và tỷ lệ lợi ích thực sự thuộc cổ đông DXG là hai biến số phải theo dõi.

2. MOAT & MANAGEMENT – LỢI THẾ CẠNH TRANH, QUẢN TRỊ VÀ PHÂN BỔ VỐN

2.1. Lợi thế cạnh tranh và vị thế so với đối thủ

Lợi thế thứ nhất – Quỹ đất đã tích lũy tại các hành lang hạ tầng: The Privé nằm tại khu Đông TP.HCM, còn Gem Sky World gắn với sân bay Long Thành; các dự án Bình Dương cũ nằm gần khu công nghiệp và các trục kết nối TP.HCM. Giá vốn đất tích lũy sớm có thể tạo biên lợi nhuận cao khi pháp lý hoàn tất. Bằng chứng rõ nhất là giá bán và mức hấp thụ The Privé, cùng biên dự án mà các công ty chứng khoán dự báo cao. Tuy nhiên, lợi thế chỉ được xác nhận khi dự án bàn giao đúng tiến độ; quỹ đất vướng pháp lý lâu năm là vốn bị khóa chứ chưa phải lợi thế bền vững.

Lợi thế thứ hai – Hệ thống phân phối DXS và dữ liệu người mua: DXS có mạng lưới rộng, thị phần môi giới được VCBS ước tính 30–35% năm 2024. Quy mô này giúp DXG tiếp cận người mua nhanh, thử sức cầu và giảm phụ thuộc hoàn toàn vào đại lý bên ngoài. Việc hơn 1.500 căn The Privé được bán cho thấy khả năng triển khai thương mại đáng kể. Dù vậy, DXS cũng phân phối dự án bên ngoài, cạnh tranh bằng nhân sự và hoa hồng; lợi nhuận mang tính chu kỳ và DXG chỉ sở hữu khoảng 59%, nên đây là lợi thế hỗ trợ chứ không bảo đảm toàn bộ lợi ích cho cổ đông công ty mẹ.

Lợi thế thứ ba – Khả năng nối phát triển dự án với bán hàng và thu tiền: Mô hình tích hợp cho phép DXG đi từ nghiên cứu nhu cầu, phát triển sản phẩm đến phân phối. Giá trị kinh tế nằm ở tốc độ hấp thụ và khả năng dùng tiền khách hàng để tài trợ xây dựng; người mua trả trước tăng lên 8.077 tỷ đồng là bằng chứng định lượng. Tuy nhiên, CFO vẫn âm trong bán niên và chi phí bán hàng tăng mạnh, cho thấy quy mô hệ thống chưa chuyển thành hiệu quả tiền mặt ổn định. Lợi thế này đang được kiểm chứng, chưa thể gọi là bất khả xâm phạm.

So sánh đối thủ trực tiếp: Ở phát triển nhà ở miền Nam, KDH có hồ sơ pháp lý và bảng cân đối ổn định hơn; NLG nổi bật về khu đô thị và đối tác quốc tế; PDR cạnh tranh ở khả năng tạo quỹ đất nhưng cũng phụ thuộc pháp lý. DXG mạnh hơn ở mạng lưới bán hàng và tốc độ thương mại hóa The Privé, nhưng lợi nhuận dự án thiếu đều và mức độ minh bạch của một số khoản phải thu yếu hơn KDH/NLG. Trong môi giới, DXS vượt CRE và KHG về quy mô được công bố, song đây là ngành ít chi phí chuyển đổi và cạnh tranh hoa hồng cao. DXG thuộc nhóm theo sau các nhà phát triển dẫn đầu, có vị trí mạnh trong ngách tích hợp phát triển – phân phối, nhưng lợi thế mới ở mức khá và chưa bền vững tuyệt đối.

Rủi ro làm lợi thế suy yếu là lãi suất cao khiến khách hàng trì hoãn mua, chi phí hỗ trợ bán hàng tăng, pháp lý dự án kéo dài và DXS mất nhân sự môi giới. Ba chỉ báo kiểm chứng lợi thế trong 2–4 quý tới là tốc độ bán các tòa còn lại của The Privé, tỷ lệ CFO trên tiền người mua trả trước và biên lợi nhuận sau chi phí bán hàng.

2.2. Cơ cấu cổ đông

Nhà sáng lập Lương Trí Thìn sở hữu khoảng 15,55% sau các đợt tăng vốn; Dragon Capital còn khoảng 5,9% vào tháng 6/2026. Cơ cấu này cho phép nhà sáng lập có ảnh hưởng lớn nhưng không nắm quyền tuyệt đối. Việc số cổ phiếu tăng nhanh trong 2025–2026 làm giảm tỷ lệ sở hữu của cổ đông cũ nếu không tham gia quyền mua; quyền lợi thiểu số cần được đánh giá qua giá phát hành, giao dịch bên liên quan và hiệu quả sử dụng vốn huy động, không chỉ qua tỷ lệ sở hữu của lãnh đạo.

2.3. Ban lãnh đạo và quản trị

Sau tái cấu trúc và đổi tên, Bùi Ngọc Đức giữ chức Chủ tịch Hội đồng quản trị (HĐQT), còn Nguyễn Trường Sơn được công bố ở vị trí Tổng giám đốc; nhà sáng lập Lương Trí Thìn chuyển sang vai trò định hướng chiến lược. Việc làm mới thương hiệu không tự tạo giá trị. Chỉ báo quản trị quan trọng là công bố rõ đối tượng, tài sản bảo đảm và khả năng thu hồi của khoản cho vay gần 2.892 tỷ đồng, cùng việc bàn giao The Privé đúng cam kết. Đây là điểm cần cải thiện trước khi đánh giá chất lượng quản trị ở mức cao.

2.4. Phân bổ vốn

DXG huy động khoảng 3.540 tỷ đồng trong 2025 qua quyền mua và phát hành riêng lẻ, giúp hoàn tất nghĩa vụ tài chính The Privé và giảm áp lực đòn bẩy. Năm 2026, công ty phát hành khoảng 155,7 triệu cổ phiếu thưởng tỷ lệ 100:14; đây không phải dòng tiền mới nhưng làm tăng số cổ phiếu lên khoảng 1,268 tỷ đơn vị, vì vậy mọi định giá/cổ phiếu phải dùng mẫu số mới.

Điểm đáng lo hơn là vốn chuyển sang các khoản cho vay bên ngoài: số dư cuối tháng 6 gần 2.892 tỷ đồng, gấp khoảng 2,5 lần đầu năm và chưa có thuyết minh công khai đủ chi tiết. Trong khi CFO âm, việc khóa vốn ở khoản có mức minh bạch thấp làm giảm chất lượng bảng cân đối. Phân bổ vốn chỉ được coi là hiệu quả nếu dòng tiền The Privé tài trợ đúng tiến độ xây dựng, khoản cho vay được thu hồi và dự án kế tiếp tạo RNAV cao hơn chi phí vốn.

2.5. Kết luận MOAT & MANAGEMENT

Lợi thế quan trọng nhất của DXG là kết hợp quỹ đất tại các hành lang hạ tầng với năng lực phân phối của DXS. Lợi thế ở mức khá nhưng chưa đủ dữ liệu về hiệu quả vốn dài hạn và tính lặp lại để gọi là lợi thế cạnh tranh mạnh. Pha loãng đã làm giảm giá trị trên mỗi cổ phiếu, trong khi khoản cho vay lớn khiến kỷ luật vốn cần được giám sát. Các chỉ tiêu cần theo dõi là doanh số The Privé, thu hồi khoản cho vay và CFO sau chi phí xây dựng.

3. FINANCIALS – TÀI CHÍNH

3.1. Kết quả kinh doanh

Doanh thu tăng nhờ dịch vụ môi giới, bàn giao bất động sản và xây dựng, nhưng giá vốn tăng nhanh khiến biên gộp giảm mạnh. Chi phí bán hàng và quản lý tăng để triển khai dự án, còn chi phí lãi vay quý II tăng hơn 75% so với cùng kỳ. Chênh lệch lớn giữa LNST hợp nhất và LNST CĐ mẹ phản ánh phần lợi nhuận thuộc cổ đông không kiểm soát, chủ yếu liên quan hệ thống DXS.

3.2. Xu hướng quý và lũy kế

Quý I hưởng lợi từ doanh thu môi giới và phần lợi nhuận tại công ty con, trong khi quý II chịu chi phí bán hàng, quản lý và lãi vay cao. Việc LNST CĐ mẹ quý II lớn hơn LNST hợp nhất cho thấy cổ đông không kiểm soát chịu phần lỗ trong kỳ; đây cũng là lý do không nên dùng lợi nhuận hợp nhất để tính lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu.

3.3. Sức khỏe tài chính

Bảng cân đối có hai mặt. Tiền khách hàng tăng mạnh và vốn chủ sở hữu lớn hơn nợ vay giúp thanh khoản dự án tốt hơn giai đoạn căng thẳng trước đây. Ngược lại, tiền gửi giảm, nợ vay tăng và khoản cho vay thiếu minh bạch làm chất lượng tài sản yếu đi. Nếu khoản cho vay thu hồi đầy đủ, nợ vay kinh tế không quá cao; nếu bị kéo dài hoặc suy giảm giá trị, vùng đệm thanh khoản sẽ thấp hơn số liệu bề mặt.

3.4. Chất lượng lợi nhuận và dòng tiền

Với doanh nghiệp phát triển bất động sản, FCF theo công thức thông thường dễ gây sai lệch vì tiền xây dự án nằm trong tồn kho và tiền khách hàng đến trước bàn giao. Tuy vậy, CFO âm 330 tỷ đồng trong khi người mua trả trước tăng cho thấy dòng tiền còn bị hút bởi triển khai dự án, phải thu và chi phí vận hành. Dòng tiền đầu tư âm 1.546 tỷ đồng, chủ yếu do cho vay và đầu tư công cụ nợ, là điểm bất lợi rõ hơn chi đầu tư tài sản cố định.

3.5. Kết luận FINANCIALS

Khả năng sinh lời nửa đầu 2026 xấu đi: doanh thu tăng nhưng biên gộp và LNST CĐ mẹ giảm. Bảng cân đối chưa căng thẳng về vốn chủ sở hữu, song chất lượng tài sản suy yếu do tiền giảm, nợ vay tăng và khoản cho vay lớn. Lợi nhuận chưa chuyển thành tiền trong kỳ; dòng tiền The Privé chỉ thực sự có chất lượng khi được dùng cho xây dựng, giảm nợ và bàn giao đúng hạn.

4. MOS – BIÊN AN TOÀN

Tại giá 12.100 đồng/cổ phiếu ngày 28/08/2026 và khoảng 1.268,1 triệu cổ phiếu sau phát hành thưởng, vốn hóa DXG khoảng 15.344 tỷ đồng. Lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu (EPS) 12 tháng gần nhất thấp và không đại diện cho sức sinh lời bình thường vì The Privé chưa bàn giao; do đó hệ số giá trên lợi nhuận (P/E) không phải thước đo chính. Hệ số giá trên giá trị sổ sách (P/B) khoảng 1,08 lần chỉ dùng kiểm tra chéo, bởi giá trị sổ sách chưa phản ánh đầy đủ giá trị dự án nhưng cũng có thể đánh giá quá cao các khoản phải thu khó thu hồi.

Biên an toàn phải bắt đầu từ RNAV sau khi điều chỉnh quyền sở hữu, chi phí phát triển còn lại, nợ vay, lợi ích cổ đông không kiểm soát và rủi ro pháp lý. Giá hiện tại cao hơn khoảng 27% so với giá thận trọng 9.500 đồng, nhưng thấp hơn khoảng 15% so với giá cơ sở 14.300 đồng. Nếu tiến độ The Privé chậm, giá bán giảm hoặc khoản cho vay bị chiết khấu sâu hơn, mức giảm hợp lý khoảng 21%. Yếu tố bảo vệ là tiền khách hàng, quỹ đất và phần sở hữu DXS; yếu tố làm suy yếu bảo vệ là nợ vay, pha loãng và tài sản tài chính thiếu minh bạch.

4.1. Kết luận về biên an toàn

BIÊN AN TOÀN TRUNG BÌNH. Giá 12.100 đồng/cổ phiếu thấp hơn 15% so với vùng cơ sở 14.300 đồng nhưng cao hơn 27% so với vùng thận trọng 9.500 đồng. Phía dưới được bảo vệ một phần bởi The Privé đã bán hơn 1.500 căn, người mua trả trước trên 8.000 tỷ đồng, Gem Sky World và DXS. Tuy nhiên, lớp bảo vệ này không chắc chắn như tiền ròng: DXG có nợ vay ròng khoảng 3.000 tỷ đồng, CFO âm và gần 2.892 tỷ đồng cho vay bên ngoài chưa được thuyết minh đầy đủ. Mức tăng kỳ vọng cần đến tiến độ xây dựng, thu tiền và bàn giao thật từ The Privé, không chỉ tăng hệ số định giá. Nếu bàn giao lùi, biên dự án thấp hơn dự kiến hoặc khoản cho vay phải trích lập, RNAV có thể giảm về kịch bản thận trọng. Giá hiện tại có dư địa nhưng chưa tạo khoảng cách đủ rộng để coi là biên an toàn cao.

5. VALUATION – ĐỊNH GIÁ

5.1. Phương pháp

RNAV kết hợp tổng giá trị từng bộ phận (SOTP) phù hợp hơn P/E vì lợi nhuận DXG phụ thuộc thời điểm bàn giao. Giá trị các dự án được ước tính sau chi phí phát triển, thuế và chiết khấu thời gian; DXS được định giá riêng rồi nhân tỷ lệ sở hữu 59%; tiền, nợ vay, khoản cho vay và lợi ích cổ đông không kiểm soát được điều chỉnh ở cấp công ty mẹ.

Báo cáo VNDIRECT tháng 3/2026 định giá The Privé 13.422 tỷ đồng, Gem Sky World 1.363 tỷ đồng, DXS 4.483 tỷ đồng và RNAV tổng cộng 22.850 tỷ đồng trên 1.112 triệu cổ phiếu. Không thể dùng trực tiếp mức 20.500 đồng/cổ phiếu đó vì DXG đã tăng số cổ phiếu lên 1.268,1 triệu, nợ vay tăng và triển vọng bán hàng thay đổi. Báo cáo VCBS tháng 8/2026 đưa giá mục tiêu 14.332 đồng/cổ phiếu; đây là mốc tham khảo để kiểm tra chéo, không phải đầu vào duy nhất.

5.2. Ba kịch bản định giá

Thận trọng: The Privé bán chậm và phải hỗ trợ lãi suất cao; Gem Sky World ghi nhận ít; dự án mới tiếp tục lùi pháp lý; khoản cho vay bị chiết khấu sâu.

Cơ sở: hơn 1.500 căn The Privé tiếp tục thu tiền và bắt đầu bàn giao từ nửa cuối 2027; Gem Sky World bán phần còn lại; DXS duy trì vị thế nhưng lợi nhuận không tăng đột biến.

Tích cực: The Privé giữ giá và bán phần lớn sản phẩm còn lại, bàn giao đúng kế hoạch; dự án kế tiếp hoàn tất nghĩa vụ tài chính; khoản cho vay được thu hồi tốt.

5.3. Kiểm tra tính ổn định của định giá

Chuỗi định giá có thể tái lập như sau:

GIÁ TRỊ RÒNG TỪNG DỰ ÁN
→ PHẦN SỞ HỮU THỰC TẾ
→ GIÁ TRỊ DXS
→ TIỀN VÀ KHOẢN CHO VAY SAU CHIẾT KHẤU
→ TRỪ NỢ VÀ NGHĨA VỤ KHÁC
→ RNAV THUỘC CỔ ĐÔNG DXG
→ CHIA CHO 1.268,1 TRIỆU CỔ PHIẾU.

Giá cơ sở 14.300 đồng không đến từ việc tùy ý nâng hệ số định giá. So với định giá VNDIRECT đầu tháng 3, Lọc Tín Hiệu đã dùng số cổ phiếu lớn hơn 14%, nợ vay cuối tháng 6 cao hơn và chiết khấu sâu hơn đối với DXS, dự án chưa hoàn tất pháp lý và khoản cho vay.

5.4. Bảng độ nhạy RNAV

Bảng độ nhạy giữ nguyên tiền, nợ, DXS và khoản cho vay; chỉ thay giá trị nhóm dự án và mức chiết khấu pháp lý bổ sung. Điều này cho thấy giá hiện tại 12.100 đồng đã phản ánh một phần rủi ro nhưng chưa phản ánh kịch bản xấu sâu.

5.5. Giá hiện tại đang phản ánh gì?

Tại 12.100 đồng, thị trường đang định giá DXG cao hơn kịch bản thận trọng nhưng chưa trả đủ cho kịch bản The Privé bàn giao đúng tiến độ. Giá này hợp lý nếu The Privé tiếp tục thu tiền, Gem Sky World tạo doanh thu chuyển tiếp và khoản cho vay không phát sinh tổn thất lớn. Mức tăng lên 14.300 đồng cần tăng trưởng RNAV thực, không chỉ tâm lý ngành; mức 18.200 đồng chỉ phù hợp khi tiến độ bán – xây dựng – pháp lý đồng thời thuận lợi.

6. KẾT LUẬN

DXG đang chuyển từ giai đoạn tích lũy pháp lý sang thu tiền tại The Privé, nhưng lợi nhuận kế toán lớn chủ yếu nằm từ 2027. Nửa đầu 2026, doanh thu tăng 29% trong khi LNST CĐ mẹ giảm khoảng 30%; biên gộp, CFO và khoản cho vay gần 2.892 tỷ đồng là các điểm bất lợi không nên bỏ qua. Nền tảng cạnh tranh nằm ở quỹ đất và DXS, song lợi thế chưa đủ bền để loại bỏ rủi ro dự án.

Ba biến số cần theo dõi là số căn và dòng tiền thu tại The Privé, khả năng tái mở bán Gem Sky World, và việc thu hồi/thuyết minh khoản cho vay. Định giá RNAV cho kết quả:

• Thận trọng: 9.500 đồng/cổ phiếu.
• Cơ sở: 14.300 đồng/cổ phiếu.
• Tích cực: 18.200 đồng/cổ phiếu.

Ở giá 12.100 đồng, biên an toàn ở mức trung bình: có mức tăng kỳ vọng nếu dự án đi đúng tiến độ, nhưng mức giảm vẫn đáng kể nếu bàn giao chậm hoặc chất lượng tài sản suy yếu.

---

NGUỒN DỮ LIỆU THAM KHẢO

• Báo cáo tài chính hợp nhất bán niên 2026 đã soát xét và công bố thông tin của BLUEMARQ GROUP, ngày 28/08/2026.
• Báo cáo thường niên 2025, tài liệu Đại hội đồng cổ đông 2026 và thông tin tài chính của BLUEMARQ GROUP.
• Báo cáo cập nhật DXG của VNDIRECT Research, ngày 05/03/2026.
• Báo cáo cập nhật DXG của VCBS, tháng 08/2026.
• Công bố thông tin và báo cáo tài chính của DXS.
• Dữ liệu giá và số cổ phiếu từ BLUEMARQ GROUP, HOSE, CafeF và Vietstock; giá tham chiếu ngày 28/08/2026.
• Dữ liệu thị trường nhà ở từ CBRE được dẫn lại trong báo cáo VNDIRECT.

Báo cáo phục vụ mục đích cung cấp thông tin và phân tích, không phải cam kết lợi nhuận hoặc khuyến nghị phù hợp cho mọi nhà đầu tư.