MWG – Q2/2026: Lợi nhuận tăng nhanh hơn doanh thu – DMX và Bách Hóa Xanh cùng bước sang trạng thái mới

LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƯ

1. Q2/2026 xác nhận MWG đang tăng lợi nhuận chủ yếu nhờ hiệu quả vận hành tốt hơn, không chỉ nhờ doanh thu phục hồi.

Doanh thu quý II đạt 48.751 tỷ đồng, tăng 29,6% so với cùng kỳ, trong khi LNST thuộc cổ đông công ty mẹ đạt 3.303 tỷ đồng, tăng hơn 100%. Biên gộp tăng từ khoảng 20,1% lên 22,2%, đồng thời tỷ lệ chi phí bán hàng và quản lý trên doanh thu giảm. Đây là biểu hiện rõ của đòn bẩy hoạt động sau giai đoạn tái cấu trúc 2023–2025. Tuy nhiên, tăng trưởng điện máy đang ở nền cao và một phần được hỗ trợ bởi chu kỳ thay thế sản phẩm, do đó không nên ngoại suy mức tăng lợi nhuận 100% sang dài hạn.

2. Bách Hóa Xanh đang chuyển từ bài toán “bao giờ có lãi” sang “có thể mở rộng lợi nhuận đến đâu”.

Doanh thu H1/2026 đạt khoảng 28.300 tỷ đồng, tăng 25%; riêng Q2 tăng hơn 31%. Chuỗi tiếp tục mở rộng mạnh nhưng vẫn cải thiện biên lợi nhuận. Đây là thay đổi quan trọng vì trước đây mở cửa hàng mới thường làm giảm lợi nhuận ngắn hạn. Nếu MWG chứng minh được mô hình cửa hàng mới vẫn sinh lời khi mở rộng ra miền Bắc và miền Trung, BHX có thể trở thành nguồn tăng trưởng lợi nhuận lớn nhất của tập đoàn trong vài năm tới.

3. IPO DMX vừa mở khóa giá trị vừa tạo ra một thay đổi kế toán cần đặc biệt lưu ý.

DMX đã niêm yết và được thị trường định giá khoảng 100.000 tỷ đồng, trong khi MWG còn sở hữu khoảng 85–86%. Điều này giúp giá trị mảng điện thoại – điện máy trở nên minh bạch, nhưng đồng thời lợi nhuận thuộc MWG từ DMX sẽ giảm do lợi ích cổ đông không kiểm soát tăng lên. Vì vậy EPS TTM hiện tại chưa phản ánh đầy đủ cấu trúc sở hữu mới.

4. Ở 75.900 đồng/cp, định giá chưa đắt nếu lợi nhuận 2026–2027 duy trì quanh 10.000–11.000 tỷ đồng, nhưng biên an toàn không còn nằm ở sự phục hồi đơn thuần của điện máy.

Động lực để MWG được định giá cao hơn phải đến từ BHX tiếp tục mở rộng lợi nhuận, EraBlue chứng minh khả năng nhân rộng tại Indonesia và DMX duy trì được mức sinh lời cao sau giai đoạn tăng trưởng mạnh hiện tại.

---

1. MEANING – TÌM HIỂU MÔ HÌNH KINH DOANH

Hoạt động kinh doanh cốt lõi

MWG hiện không còn nên được nhìn như một doanh nghiệp bán điện thoại.

Về kinh tế, tập đoàn có thể chia thành ba nhóm chính:

Năm 2026, DMX vẫn là trụ lợi nhuận quan trọng nhất. Kế hoạch đầu năm của MWG cho thấy mảng này dự kiến đóng khoảng 65% doanh thu và hơn 80% lợi nhuận hợp nhất.

Nhưng xét về phần tăng trưởng mới trong tương lai, trọng tâm đang dịch chuyển dần sang BHX và EraBlue.

Đây là điểm cần phân biệt:

DMX hiện tạo phần lớn lợi nhuận.

BHX và EraBlue có khả năng tạo phần lớn tăng trưởng lợi nhuận mới.

DMX – tăng trưởng không còn đến từ mở thêm cửa hàng tại Việt Nam

H1/2026, DMX đạt khoảng 65.100 tỷ đồng doanh thu, tăng 31% so với cùng kỳ.

Điểm đáng chú ý là tăng trưởng tại Việt Nam chủ yếu đến từ doanh thu cửa hàng hiện hữu, thay vì tiếp tục mở rộng mạng lưới.

Trong 5 tháng đầu năm, doanh thu DMX tăng khoảng 33% trong khi không mở thêm cửa hàng mới tại Việt Nam.

Điều này cho thấy:

Tăng trưởng cửa hàng hiện hữu
→ doanh thu trên cùng mặt bằng tăng
→ chi phí cố định được hấp thụ tốt hơn
→ biên lợi nhuận tăng
→ lợi nhuận tăng nhanh hơn doanh thu.

Đây chính là cơ chế kinh tế quan trọng nhất giải thích sự cải thiện lợi nhuận của MWG hiện nay.

Q2/2026, doanh thu DMX đạt khoảng 32.900 tỷ đồng, tăng 26%.

Theo dữ liệu phân tích chi tiết:

• Apple tăng khoảng 35%.
• Android tăng khoảng 15%.
• Laptop tăng khoảng 40%.
• Máy lạnh tăng khoảng 70%.
• TV tăng khoảng 9%.
• Doanh thu dịch vụ tăng khoảng 48%.

Dịch vụ hiện chiếm khoảng 5% doanh thu DMX.

Một yếu tố khác đáng chú ý là doanh số bán qua tài chính tiêu dùng chiếm khoảng 38% doanh thu H1/2026, cao hơn mức khoảng 33% của năm 2025.

Như vậy tăng trưởng DMX hiện đến từ ba nguồn:

SSSG + cơ cấu sản phẩm + dịch vụ/tài chính tiêu dùng.

Đây là tăng trưởng có chất lượng cao hơn việc đơn thuần mở thêm cửa hàng.

Nhưng thị trường điện thoại – điện máy Việt Nam không còn là thị trường tăng trưởng cấu trúc cao

Đây cũng là giới hạn cần nhìn rõ.

Mức độ thâm nhập của bán lẻ hiện đại trong ngành ICT/điện máy Việt Nam đã cao. Vì vậy khả năng MWG tiếp tục tăng trưởng bằng việc lấy thị phần trong nước không còn lớn như giai đoạn 2010–2020.

Tăng trưởng tương lai phụ thuộc nhiều hơn vào:

• Chu kỳ thay thế điện thoại và thiết bị.
• Tăng giá trị đơn hàng.
• Bán thêm dịch vụ.
• Tài chính tiêu dùng.
• Cải thiện hiệu suất cửa hàng.
• Mở rộng ra nước ngoài.

Do đó mức tăng SSSG khoảng 30% hiện tại không nên được coi là tốc độ bình thường dài hạn.

EraBlue – thử nghiệm quan trọng nhất về khả năng xuất khẩu mô hình MWG

Nếu BHX là bài kiểm tra khả năng mở rộng sang ngành hàng mới, EraBlue là bài kiểm tra khả năng mang năng lực bán lẻ của MWG ra khỏi Việt Nam.

H1/2026, EraBlue tại Indonesia đạt:

Đến hết tháng 7, EraBlue có hơn 283 cửa hàng, tăng thêm hơn 100 cửa hàng chỉ trong 7 tháng.

Doanh thu 7 tháng đạt khoảng 2.228 tỷ IDR, tăng 89%.

MWG đặt mục tiêu:

500 cửa hàng Q1/2027
→ 1.000 cửa hàng trước 2030
→ doanh thu khoảng 1 tỷ USD
→ hướng tới IPO.

Điểm quan trọng nhất hiện tại không phải con số 1.000 cửa hàng.

Quan trọng hơn là EraBlue đã đi qua giai đoạn thử nghiệm và xóa hết lỗ lũy kế.

Điều này làm giảm đáng kể rủi ro rằng Indonesia chỉ là một dự án mở rộng tốn vốn.

Nếu mô hình tiếp tục sinh lời khi số cửa hàng tăng từ khoảng 280 lên 500 rồi 1.000, MWG có bằng chứng rằng năng lực vận hành bán lẻ của mình có thể nhân rộng ra ngoài Việt Nam.

Bách Hóa Xanh – thay đổi quan trọng nhất trong giá trị dài hạn

BHX là mảng cần dành nhiều sự chú ý hơn tốc độ phục hồi của điện máy.

H1/2026:

Doanh thu khoảng 28.300 tỷ đồng, tăng khoảng 25%.

Riêng Q2, doanh thu tăng hơn 31%.

Hai nhóm hàng chính là thực phẩm tươi sống và FMCG đều duy trì tăng trưởng hai chữ số.

Đến cuối tháng 7, BHX có khoảng 3.378 cửa hàng, tăng 819 cửa hàng so với đầu năm.

Doanh thu 7 tháng đạt khoảng 33.900 tỷ đồng, tăng khoảng 28%.

Điểm quan trọng nằm ở quan hệ giữa:

Mở cửa hàng

• SSSG
• biên lợi nhuận.

Trước đây, mỗi đợt mở rộng BHX thường đi kèm chi phí lớn và kéo dài thời gian đạt điểm hòa vốn.

Hiện tại MWG đang cố chứng minh một mô hình khác:

Cửa hàng hiện hữu sinh lời
→ dùng hệ thống logistics và quy mô hiện có
→ mở thêm cửa hàng
→ cửa hàng mới hòa vốn nhanh hơn
→ lợi nhuận toàn chuỗi vẫn tăng.

Nếu cơ chế này được duy trì, BHX có thể bước vào giai đoạn tăng trưởng theo quy mô.

Đây là biến số quan trọng hơn việc doanh thu BHX tăng 20% hay 30% trong một quý cụ thể.

Nhu cầu cuối cùng của MWG

MWG hoạt động B2C nên khách hàng cuối cùng chính là hộ gia đình.

Các nhu cầu được chia thành hai nhóm rất khác nhau.

DMX phục vụ:

Điện thoại
→ điện tử
→ điện máy
→ thiết bị gia đình
→ nhu cầu thay thế/nâng cấp.

Đây là nhóm mua không thường xuyên và có tính chu kỳ.

BHX phục vụ:

Thực phẩm
→ FMCG
→ nhu cầu thiết yếu hàng ngày.

Đây là nhóm có tần suất mua rất cao và ít phụ thuộc chu kỳ hơn.

Việc MWG mở rộng từ điện máy sang thực phẩm vì vậy không chỉ tăng quy mô thị trường.

Nó làm thay đổi cấu trúc nhu cầu của tập đoàn từ:

Mua không thường xuyên

sang kết hợp với:

Mua hàng ngày.

Nguyên nhân lợi nhuận đang tăng nhanh

Hai biến số giải thích phần lớn thay đổi lợi nhuận hiện tại là:

1. Đòn bẩy hoạt động tại DMX.

Doanh thu/cửa hàng tăng mạnh trong khi mạng lưới trong nước gần như không mở rộng, khiến chi phí cố định trên mỗi đồng doanh thu giảm.

2. BHX chuyển từ giai đoạn đầu tư sang tạo lợi nhuận.

Khi một chuỗi doanh thu hàng chục nghìn tỷ chuyển từ hòa vốn sang biên ròng vài phần trăm, phần lợi nhuận tăng thêm rất lớn.

Đây là lý do MWG có thể tăng lợi nhuận nhanh hơn đáng kể tốc độ tăng doanh thu.

Kết luận MEANING

MWG hiện có hai lớp kinh tế khác nhau.

DMX là nguồn lợi nhuận lớn nhất và đang khai thác hiệu quả mạng lưới hiện hữu thông qua SSSG, cơ cấu sản phẩm và dịch vụ.

BHX và EraBlue lại là hai quyền chọn tăng trưởng dài hạn.

Do đó hai biến số quan trọng nhất cần theo dõi không phải tổng số cửa hàng MWG mà là:

SSSG và biên lợi nhuận của DMX

và

Lợi nhuận trên mỗi cửa hàng mới của BHX.

---

2. MOAT & MANAGEMENT – LỢI THẾ CẠNH TRANH, QUẢN TRỊ VÀ PHÂN BỔ VỐN

Lợi thế cạnh tranh

Lợi thế lớn nhất của MWG không nằm ở thương hiệu riêng lẻ.

Nó nằm ở khả năng vận hành bán lẻ ở quy mô rất lớn.

Hệ thống này bao gồm:

Mặt bằng
→ nhân sự
→ dữ liệu
→ quản lý tồn kho
→ logistics
→ định giá
→ khuyến mại
→ tài chính tiêu dùng
→ hậu mãi
→ công nghệ quản trị.

Đây là năng lực đã được hình thành qua hơn 20 năm.

Bằng chứng quan trọng nhất cho moat không phải số cửa hàng mà là việc MWG có thể đóng bớt điểm bán trong giai đoạn tái cấu trúc nhưng sau đó tạo ra doanh thu và lợi nhuận cao hơn trên mạng lưới nhỏ hơn.

Điều này cho thấy hiệu suất hệ thống có thể được cải thiện đáng kể mà không cần liên tục bổ sung vốn.

Quy mô tạo ra lợi thế với nhà cung cấp

MWG là một trong những khách hàng lớn nhất tại Việt Nam của nhiều hãng điện thoại, điện tử và nhà phân phối.

Quy mô bán hàng lớn giúp doanh nghiệp có lợi thế trong:

• Đàm phán.
• Phân bổ sản phẩm.
• Tồn kho.
• Chương trình bán hàng.
• Marketing.
• Tài chính tiêu dùng.

Tuy nhiên, lợi thế này không đồng nghĩa với quyền định giá tuyệt đối.

Sản phẩm Apple, Samsung hay các hãng điện máy vẫn là sản phẩm của nhà cung cấp; khách hàng có thể so sánh giá rất dễ dàng.

Moat của MWG vì vậy nằm ở hiệu quả phân phối và trải nghiệm khách hàng, không phải độc quyền sản phẩm.

BHX là bài kiểm tra moat khó hơn DMX

Điện thoại và điện máy có giá trị đơn hàng cao, số SKU tương đối dễ quản lý hơn thực phẩm tươi sống.

BHX khó hơn vì phải quản lý:

• Hàng nghìn SKU.
• Thực phẩm tươi.
• Hao hụt.
• Logistics lạnh.
• Vòng quay tồn kho.
• Giá bán.
• Chất lượng.
• Cửa hàng quy mô nhỏ.

Việc BHX đạt lợi nhuận và tiếp tục mở rộng mà không quay lại trạng thái lỗ là bằng chứng quan trọng cho thấy năng lực vận hành của MWG có thể áp dụng sang ngành hàng phức tạp hơn.

Nhưng moat này vẫn đang trong quá trình kiểm chứng.

Cơ cấu cổ đông

MWG không có một cổ đông cá nhân duy nhất nắm quyền chi phối tuyệt đối.

Một số cổ đông đáng chú ý gồm:

Tỷ lệ sở hữu nước ngoài tại MWG ở mức cao.

Cơ cấu này khiến MWG có free-float tương đối lớn và thanh khoản tốt hơn nhiều doanh nghiệp do gia đình kiểm soát.

Nhà sáng lập Nguyễn Đức Tài không cần sở hữu tỷ lệ tuyệt đối lớn để duy trì ảnh hưởng đáng kể nhờ vai trò sáng lập, HĐQT và hệ thống quản trị hình thành lâu năm.

Trong tháng 8/2026, ông Nguyễn Đức Tài mua thêm 1 triệu cổ phiếu MWG.

Giao dịch này có thể được xem là tín hiệu đồng hành lợi ích, nhưng quy mô mua không đủ để tự thân trở thành luận điểm đầu tư.

Chuyển giao thế hệ điều hành

Đây là yếu tố quản trị đáng chú ý hơn việc liệt kê lý lịch lãnh đạo.

Nguyễn Đức Tài hiện giữ vai trò Chủ tịch HĐQT.

Vũ Đăng Linh được bổ nhiệm Tổng giám đốc MWG từ năm 2025.

Đoàn Văn Hiểu Em tiếp tục đóng vai trò quan trọng tại DMX.

MWG đang chuyển dần từ mô hình điều hành tập trung quanh nhóm sáng lập sang thế hệ quản lý tiếp theo.

Q2/2026 cho thấy quá trình chuyển giao đến thời điểm hiện tại chưa làm suy giảm hiệu quả vận hành.

Ngược lại, lợi nhuận đang đạt mức cao nhất lịch sử.

Tuy nhiên chất lượng của quá trình kế nhiệm chỉ có thể đánh giá đầy đủ qua một chu kỳ kinh doanh dài hơn.

Phân bổ vốn – điểm đáng chú ý nhất là IPO DMX

MWG đã hoàn tất IPO DMX.

DMX phát hành thành công hơn 166 triệu cổ phiếu với giá 80.000 đồng/cp, huy động hơn 13.315 tỷ đồng.

Sau phát hành, DMX có khoảng:

1,268 tỷ cổ phiếu.

MWG còn sở hữu khoảng 85–86% DMX.

Đây là một giao dịch phân bổ vốn đáng chú ý.

MWG không bán toàn bộ tài sản tốt để thu tiền về công ty mẹ. Thay vào đó, DMX phát hành vốn cho nhà đầu tư mới, tăng nguồn lực tài chính trực tiếp tại công ty con trong khi MWG vẫn giữ quyền kiểm soát.

Điều này đồng thời tạo ra:

Vốn mới

• giá thị trường độc lập cho DMX
• khả năng huy động vốn riêng
• cơ chế quản trị độc lập hơn.

Nhưng có một mặt trái.

Lợi nhuận DMX từ thời điểm IPO không còn thuộc gần như toàn bộ về MWG.

Khoảng 14–15% lợi nhuận sẽ thuộc cổ đông thiểu số.

Đây là pha loãng kinh tế ở cấp công ty con, dù MWG không phát hành thêm cổ phiếu tương ứng ở công ty mẹ.

ESOP MWG

Trong tháng 7/2026, MWG hoàn tất phát hành:

7.342.117 cổ phiếu ESOP.

Sau phát hành, tổng số chứng khoán đăng ký tại VSDC tăng lên:

1.477.035.294 cổ phiếu.

Quy mô ESOP khoảng 0,5% số cổ phiếu trước phát hành.

Mức pha loãng này không lớn trong một năm đơn lẻ, nhưng ESOP là chính sách lặp lại nên cần đánh giá trên nhiều năm.

Điểm tích cực là ESOP được gắn với tăng trưởng lợi nhuận và hiệu suất giá cổ phiếu so với VNINDEX.

Điểm cần theo dõi là tổng mức pha loãng tích lũy nếu chính sách tiếp tục kéo dài.

Kết luận MOAT & MANAGEMENT

Moat lớn nhất của MWG là năng lực vận hành bán lẻ ở quy mô lớn, không phải một sản phẩm hay thương hiệu đơn lẻ.

Quá trình tái cấu trúc 2023–2025 và kết quả 2026 cho thấy hệ thống có khả năng tăng mạnh năng suất trên mạng lưới hiện hữu.

BHX và EraBlue đang là hai phép thử tiếp theo về khả năng nhân rộng moat sang ngành hàng và quốc gia mới.

Ba chỉ tiêu quản trị cần theo dõi trong 2–4 quý tới là:

1. Lợi nhuận thuộc MWG sau khi DMX xuất hiện cổ đông thiểu số.
2. Hiệu quả cửa hàng BHX mới.
3. Mức pha loãng từ ESOP so với tăng trưởng EPS.

---

3. FINANCIALS – TÀI CHÍNH

Kết quả kinh doanh Q2/2026

Đây là một quý có chất lượng tăng trưởng tốt.

Doanh thu tăng khoảng 30% nhưng lợi nhuận gộp tăng gần 43%.

Sau đó chi phí vận hành tăng chậm hơn doanh thu khiến LNST tiếp tục tăng nhanh hơn.

Như vậy lợi nhuận tăng không chủ yếu đến từ thu nhập tài chính hay một khoản bất thường lớn.

Nguồn chính vẫn là hoạt động bán lẻ.

H1/2026

Kế hoạch năm 2026 của MWG:

Doanh thu: 185.000 tỷ đồng
LNST hợp nhất: 9.200 tỷ đồng

Sau 6 tháng:

Doanh thu hoàn thành khoảng 51,5% kế hoạch.
Lợi nhuận đã hoàn thành khoảng 65% kế hoạch.

Như vậy khả năng vượt kế hoạch lợi nhuận năm hiện khá rõ nếu không xuất hiện sự suy giảm mạnh trong H2.

Số liệu tháng 7 cho thấy xu hướng chưa đảo chiều

Doanh thu 7 tháng đạt:

111.394 tỷ đồng, tăng khoảng 29%.

Riêng tháng 7 đạt khoảng:

16.181 tỷ đồng.

BHX tiếp tục tăng khoảng 28% lũy kế 7 tháng.

DMX duy trì tăng trưởng doanh thu cửa hàng hiện hữu ở mức cao.

EraBlue tăng gần 90%.

Do đó tăng trưởng mạnh của Q2 chưa có dấu hiệu kết thúc ngay sau khi quý kết thúc.

Sức khỏe tài chính

Tại 30/6/2026, MWG báo cáo lượng tài sản tài chính thanh khoản rất lớn.

Tiền và tương đương tiền khoảng:

17.994 tỷ đồng.

Nếu cộng tiền gửi kỳ hạn, cho vay và các khoản đầu tư tài chính ngắn hạn, tổng quy mô tài sản tài chính ngắn hạn lên trên 60.000 tỷ đồng.

Tuy nhiên cần đặc biệt thận trọng khi đọc con số này.

Khoảng 13.315 tỷ đồng tiền liên quan đến IPO DMX đã xuất hiện trong hệ thống tại thời điểm cuối quý nhưng giao dịch tăng vốn chưa hoàn tất đầy đủ về mặt kế toán tại ngày 30/6.

Do đó không nên đơn giản lấy toàn bộ hơn 60.000 tỷ đồng tài sản tài chính rồi coi đó là “tiền ròng thuộc cổ đông MWG”.

Đây là ví dụ điển hình cho việc số dư tiền lớn nhưng bản chất kinh tế quan trọng hơn con số kế toán.

Dòng tiền – con số H1/2026 bị méo bởi IPO DMX

CFO H1/2026 được ghi nhận khoảng:

18.180 tỷ đồng,

cao hơn nhiều LNST khoảng 6.100 tỷ đồng.

Thoạt nhìn đây là mức chuyển đổi lợi nhuận thành tiền rất cao.

Nhưng không nên kết luận:

CFO/LNST ≈ 3x
→ chất lượng lợi nhuận cực cao.

Một phần rất lớn của chênh lệch liên quan tới khoảng 13.315 tỷ đồng tiền IPO DMX được ghi nhận trong khoản phải trả tại thời điểm cuối kỳ.

Đây không phải dòng tiền được tạo ra từ việc bán điện thoại, điện máy hay thực phẩm.

Nếu loại ảnh hưởng đặc biệt này, CFO cơ bản vẫn tích cực nhưng không còn ở mức 18.000 tỷ đồng.

Đây là điểm quan trọng khi đánh giá chất lượng lợi nhuận MWG trong H1/2026.

Tồn kho

Đối với MWG, tồn kho là biến số cần theo dõi thường xuyên hơn phải thu.

Điện thoại và điện tử có rủi ro:

• Giảm giá sản phẩm.
• Thay model.
• Lỗi thời công nghệ.
• Biến động giá linh kiện.

Trong khi BHX lại có rủi ro:

• Thực phẩm tươi.
• Hao hụt.
• Hủy hàng.
• Vòng quay tồn kho.

Do đó quy mô tồn kho tuyệt đối không đủ để đánh giá.

Quan trọng hơn là:

Vòng quay tồn kho + dự phòng + biên gộp.

Hiện chưa có dấu hiệu rõ ràng cho thấy tồn kho đang tạo ra vấn đề lớn đối với MWG, nhưng đây vẫn là biến số cần kiểm tra nếu tăng trưởng doanh thu DMX giảm tốc trong H2.

Kết luận FINANCIALS

Khả năng sinh lời: đang cải thiện mạnh. Lợi nhuận tăng gần gấp đôi trong khi doanh thu tăng khoảng 29%.

Bảng cân đối: có thanh khoản cao và khả năng tài chính tốt, nhưng cần loại ảnh hưởng của IPO DMX khi đánh giá lượng tiền thực sự thuộc tập đoàn.

Chất lượng lợi nhuận: lợi nhuận cốt lõi tốt, nhưng CFO H1/2026 bị phóng đại đáng kể bởi yếu tố thời điểm liên quan tới IPO DMX. Không nên sử dụng CFO 18.180 tỷ đồng như mức tạo tiền bình thường.

---

4. MOS – BIÊN AN TOÀN

Giá MWG gần nhất có thể kiểm chứng:

75.900 đồng/cp – ngày 27/8/2026.

Sau ESOP, số cổ phiếu đăng ký:

1.477.035.294 cổ phiếu.

Vốn hóa tương ứng:

1,477 tỷ cp × 75.900 đồng
≈ 112.100 tỷ đồng.

EPS TTM

LNST CĐ mẹ bốn quý gần nhất:

EPS TTM trên số cổ phiếu hiện tại:

9.857 tỷ / 1,477 tỷ cp
≈ 6.674 đồng/cp.

P/E TTM:

75.900 / 6.674
≈ 11,4 lần.

Nếu chỉ nhìn con số này, MWG có vẻ tương đối rẻ so với lịch sử.

Nhưng có một vấn đề quan trọng.

EPS TTM đang cao hơn EPS kinh tế theo cấu trúc sở hữu mới

Trong phần lớn 12 tháng vừa qua, MWG sở hữu gần như toàn bộ DMX.

Sau IPO, MWG chỉ còn khoảng 85–86%.

Do đó:

Lợi nhuận DMX tương lai
→ một phần khoảng 14–15% thuộc cổ đông thiểu số
→ LNST CĐ mẹ MWG giảm tương ứng so với trường hợp sở hữu gần 100%.

TTM 9.857 tỷ đồng chưa phản ánh đầy đủ thay đổi này.

Vì vậy P/E TTM 11,4x đang hơi “đẹp” hơn thực tế kinh tế forward.

Đây là lý do không nên sử dụng P/E TTM làm phương pháp duy nhất để kết luận MWG rẻ.

Lợi nhuận bình thường hóa

Năm 2025, MWG đạt khoảng 7.073 tỷ đồng LNST hợp nhất.

H1/2026 đã đạt hơn 6.000 tỷ đồng LNST thuộc cổ đông công ty mẹ.

Tuy nhiên Q2 hưởng lợi từ:

• SSSG điện máy rất cao.
• Mùa nóng hỗ trợ máy lạnh.
• Chu kỳ thay thế ICT.
• Hiệu quả chi phí sau tái cấu trúc.
• BHX tăng mạnh biên lợi nhuận.

Trong khi H2 bắt đầu chịu tác động đầy đủ của tỷ lệ sở hữu DMX thấp hơn sau IPO.

Do đó không nên lấy:

6.017 tỷ H1 × 2 = 12.034 tỷ

rồi mặc định đây là lợi nhuận bình thường.

Theo ước tính của Lọc Tín Hiệu, vùng LNST CĐ mẹ có khả năng duy trì hợp lý hơn trong điều kiện kinh doanh hiện tại nằm khoảng:

9.500 – 12.500 tỷ đồng/năm.

Trong đó vùng cơ sở khoảng:

10.500 – 11.000 tỷ đồng.

Đây cũng tương đối phù hợp với các dự báo gần đây của một số CTCK sau khi cập nhật Q2 và IPO DMX.

Biên an toàn thực sự nằm ở đâu?

MWG hiện không còn là tình huống “turnaround rẻ” giống giai đoạn lợi nhuận suy giảm mạnh trước đây.

Thị trường đã nhìn thấy:

• DMX phục hồi.
• BHX có lãi.
• EraBlue thành công bước đầu.
• IPO DMX.
• Lợi nhuận MWG lập kỷ lục.

Biên an toàn hiện nằm ở một điểm khác:

Thị trường có thể vẫn đang đánh giá thấp giá trị dài hạn của BHX và EraBlue.

Ngược lại, downside xuất hiện nếu:

SSSG DMX giảm mạnh

• BHX mở nhanh nhưng biên giảm
• lợi ích cổ đông thiểu số DMX lớn hơn kỳ vọng.

---

5. VALUATION – ĐỊNH GIÁ

MWG hiện phù hợp hơn với phương pháp SOTP kết hợp P/E bình thường hóa.

Lý do là DMX đã trở thành một doanh nghiệp niêm yết độc lập và có giá thị trường quan sát được, trong khi BHX có đặc điểm tăng trưởng hoàn toàn khác với điện máy.

Giá trị thị trường của DMX

Tại ngày 27/8/2026:

DMX khoảng 78.000–79.000 đồng/cp.

Số cổ phiếu lưu hành:

1.267.722.000 cp.

Vốn hóa DMX xấp xỉ:

99.000–100.000 tỷ đồng.

Nếu MWG sở hữu khoảng 85–86%, giá trị thị trường phần sở hữu DMX tương đương khoảng:

84.000–86.000 tỷ đồng.

Trong khi vốn hóa toàn MWG hiện khoảng:

112.100 tỷ đồng.

Như vậy thị trường đang định giá phần còn lại của MWG ở mức chỉ khoảng:

26.000–28.000 tỷ đồng

trước khi điều chỉnh các khoản tài sản/nợ và cấu trúc tiền giữa công ty mẹ – công ty con.

Phần còn lại này bao gồm đáng kể:

Bách Hóa Xanh

• An Khang
• AVAKids
• các tài sản khác
• quyền lợi kinh tế liên quan đến các hoạt động chưa nằm trong DMX.

Đây là lý do SOTP hiện trở nên đặc biệt hữu ích đối với MWG.

Tuy nhiên không nên lấy:

Vốn hóa DMX × tỷ lệ MWG

• toàn bộ tiền hợp nhất
• giá trị BHX

vì như vậy rất dễ tính trùng tài sản.

Định giá theo lợi nhuận bình thường hóa

Để kiểm tra chéo SOTP, sử dụng ba kịch bản lợi nhuận.

THẬN TRỌNG

Giả định:

• SSSG DMX giảm rõ từ nền hiện tại.
• Biên lợi nhuận điện máy bình thường hóa.
• BHX tiếp tục mở rộng nhưng chi phí cửa hàng mới tăng.
• Lợi ích cổ đông thiểu số DMX bắt đầu phản ánh đầy đủ.
• EraBlue chưa đóng góp đáng kể cho lợi nhuận MWG.

LNST CĐ mẹ bình thường hóa:

9.500 tỷ đồng.

EPS:

9.500 / 1,477
≈ 6.432 đồng/cp.

P/E hợp lý:

10x.

Giá hợp lý:

64.300 đồng/cp.

CƠ SỞ

Giả định:

• DMX duy trì tăng trưởng nhưng SSSG giảm về mức bình thường hơn.
• Hiệu suất mạng lưới vẫn cao hơn giai đoạn trước tái cấu trúc.
• BHX duy trì lợi nhuận khi tiếp tục mở cửa hàng.
• EraBlue tăng quy mô mà không quay lại lỗ.
• Lợi nhuận sau lợi ích cổ đông thiểu số đạt khoảng 11.000 tỷ đồng.

EPS:

11.000 / 1,477
≈ 7.447 đồng/cp.

P/E hợp lý:

12x.

Giá hợp lý:

89.400 đồng/cp.

TÍCH CỰC

Giả định:

• DMX duy trì biên lợi nhuận cao hơn lịch sử.
• Dịch vụ và tài chính tiêu dùng tiếp tục tăng.
• BHX mở rộng nhanh nhưng vẫn duy trì biên ròng tốt.
• Các cửa hàng mới ngoài vùng lõi đạt hiệu quả tương đương kỳ vọng.
• EraBlue tiến nhanh về 500 cửa hàng và lợi nhuận tăng mạnh.
• LNST CĐ mẹ bình thường hóa đạt 12.500 tỷ đồng.

EPS:

12.500 / 1,477
≈ 8.463 đồng/cp.

P/E hợp lý:

14x.

Giá hợp lý:

118.500 đồng/cp.

Tổng hợp định giá

Giá hiện tại đang phản ánh kỳ vọng nào?

Ở mức:

75.900 đồng/cp

và khoảng 1,477 tỷ cổ phiếu, vốn hóa MWG xấp xỉ:

112.100 tỷ đồng.

Có thể đảo ngược định giá.

Nếu thị trường chấp nhận P/E bình thường hóa 12x, mức giá hiện tại đang yêu cầu:

112.100 / 12
≈ 9.340 tỷ đồng LNST CĐ mẹ.

Nếu chỉ chấp nhận P/E 10x:

Lợi nhuận cần khoảng 11.210 tỷ đồng.

Nếu chấp nhận P/E 14x:

Lợi nhuận cần khoảng 8.010 tỷ đồng.

Điều này cho thấy giá hiện tại chưa phản ánh một kịch bản quá tích cực.

Nhưng cũng không còn phản ánh kịch bản khủng hoảng.

Thị trường về cơ bản đang đặt cược rằng MWG có thể duy trì khoảng 9.000–10.000 tỷ đồng lợi nhuận thuộc cổ đông công ty mẹ sau khi cấu trúc sở hữu DMX mới được phản ánh đầy đủ.

Một cách nhìn khác từ DMX

DMX hiện có vốn hóa gần 100.000 tỷ đồng.

Phần MWG sở hữu có giá trị thị trường khoảng 85.000 tỷ đồng.

Trong khi toàn MWG chỉ khoảng 112.000 tỷ đồng.

Khoảng chênh lệch khoảng 27.000 tỷ đồng là một phép kiểm tra khá thú vị.

Nếu BHX tiếp tục tạo ra trên 2.000–3.000 tỷ đồng lợi nhuận trong vài năm tới, đồng thời vẫn còn dư địa mở rộng mạng lưới rất lớn, giá trị kinh tế của BHX có thể cao hơn đáng kể phần giá trị còn lại mà thị trường đang ngầm gán cho MWG.

Đây có thể là nguồn upside lớn nhất.

Ngược lại, nếu BHX phải hy sinh biên lợi nhuận để mở rộng ra các vùng mới, khoảng chênh lệch này không còn hấp dẫn như vẻ bề ngoài.

---

6. KẾT LUẬN

Q2/2026 cho thấy MWG đã đi qua giai đoạn phục hồi đơn thuần.

Lợi nhuận hiện tăng nhanh hơn doanh thu nhờ đòn bẩy hoạt động tại DMX và việc BHX chuyển sang tạo lợi nhuận thực sự.

Điểm đáng chú ý nhất trong dài hạn không còn là Điện Máy Xanh có thể tăng thêm bao nhiêu cửa hàng tại Việt Nam. Hai bài toán quan trọng hơn là:

BHX có thể mở rộng trên toàn quốc mà vẫn giữ lợi nhuận hay không

và

EraBlue có thể biến năng lực vận hành của MWG thành một mô hình bán lẻ khu vực hay không.

Bảng cân đối có thanh khoản cao, nhưng số dư tiền và CFO H1/2026 cần được điều chỉnh khi phân tích vì ảnh hưởng lớn của dòng tiền IPO DMX.

IPO DMX đồng thời tạo ra hai tác động trái chiều: mở khóa giá trị mảng điện máy nhưng làm giảm tỷ lệ lợi nhuận DMX thuộc cổ đông MWG. Vì vậy P/E TTM 11,4x hiện tại không nên được đọc một cách máy móc.

Ba biến số cần theo dõi trong 2–4 quý tới là:

1. SSSG và biên lợi nhuận DMX sau nền tăng rất cao H1/2026.
2. Biên lợi nhuận BHX trong quá trình mở nhanh cửa hàng mới.
3. LNST CĐ mẹ MWG sau khi lợi ích cổ đông thiểu số DMX được phản ánh đầy đủ.

Định giá tham khảo của Lọc Tín Hiệu:

• Thận trọng: 64.300 đồng/cp
• Cơ sở: 89.400 đồng/cp
• Tích cực: 118.500 đồng/cp

Ở giá khoảng 75.900 đồng/cp, MWG nằm giữa kịch bản thận trọng và cơ sở.

Biên an toàn hiện không còn nằm ở kỳ vọng “điện máy phục hồi”, vì điều đó đã xảy ra. Phần giá trị chưa chắc đã được phản ánh đầy đủ nằm nhiều hơn ở khả năng BHX trở thành trụ lợi nhuận thứ hai và EraBlue chứng minh MWG có thể nhân rộng mô hình ra ngoài Việt Nam.

---

NGUỒN DỮ LIỆU THAM KHẢO

• Báo cáo tài chính hợp nhất Q2/2026 và 6 tháng đầu năm 2026 – CTCP Đầu tư Thế Giới Di Động.
• Giải trình BCTC Q2/2026 – MWG.
• Báo cáo thường niên 2025 – MWG.
• Tài liệu và Nghị quyết ĐHĐCĐ thường niên 2026 – MWG.
• Báo cáo quản trị công ty – MWG.
• Báo cáo kết quả kinh doanh tháng 6 và tháng 7/2026 – MWG.
• Công bố kết quả phát hành ESOP 2026 – MWG và Ủy ban Chứng khoán Nhà nước.
• Thông báo điều chỉnh số lượng chứng khoán đăng ký – VSDC.
• Báo cáo và thông tin IPO Điện Máy Xanh – DMX.
• Thông tin niêm yết và dữ liệu cổ phiếu DMX – Điện Máy Xanh/HOSE.
• Báo cáo hoạt động EraBlue – MWG/DMX.
• Báo cáo cập nhật MWG ngày 25/8/2026 – SSI Research.
• Báo cáo cập nhật MWG tháng 8/2026 – Vietcap.
• Báo cáo cập nhật MWG – ACBS.
• Dữ liệu giá MWG ngày 27/8/2026 – HOSE, StockBiz, Simplize và Investing.
• Tính toán EPS, vốn hóa, P/E TTM, reverse valuation và các kịch bản định giá – Lọc Tín Hiệu.