ABW – Quý II/2026: Lợi nhuận tăng mạnh nhưng chất lượng lợi nhuận phụ thuộc lớn vào tự doanh

Ghi chú kiểm định V0: Đây là phiên bản chạy thử theo bộ chấm điểm CTCK V0/V1. Một số tiêu chí chưa đủ dữ liệu chuẩn hóa được ghi N/A thay vì tự suy diễn hoặc mặc định 0 điểm.

LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƯ

1. Lợi nhuận quý II tăng rất mạnh nhưng phần tăng thêm chủ yếu đến từ tự doanh, không phải hoạt động cốt lõi.

Doanh thu hoạt động quý II/2026 đạt khoảng 296 tỷ đồng, tăng 171% so với cùng kỳ; LNST đạt 158,75 tỷ đồng, tăng 381%.

Tuy nhiên, khoảng 78,5% LNTT quý II đến từ tự doanh, trong khi cho vay ký quỹ đóng góp khoảng 13,8% và môi giới cùng dịch vụ khoảng 7,7%.

Điều này tạo ra khác biệt lớn giữa lợi nhuận báo cáo cao và chất lượng lợi nhuận cao.

2. Đợt tăng vốn 2.000 tỷ đồng giúp bảng cân đối khỏe hơn nhưng đồng thời làm mức độ phụ thuộc vào tự doanh tăng mạnh.

ABW phát hành riêng lẻ 200 triệu cổ phiếu với giá 10.000 đồng/cp. Trong 2.000 tỷ đồng huy động, doanh nghiệp dự kiến dành:

• 1.400 tỷ đồng cho tự doanh;
• 500 tỷ đồng cho cho vay ký quỹ;
• 100 tỷ đồng đầu tư giấy tờ có giá.

Cuối quý II/2026, FVTPL đã tăng lên khoảng 3.945 tỷ đồng, tương đương khoảng 105% VCSH và chiếm hơn một nửa tổng tài sản.

ABW vì vậy khỏe hơn về vốn nhưng đồng thời chịu rủi ro thị trường và rủi ro danh mục lớn hơn.

3. Chu kỳ thị trường đang tương đối thuận lợi nhưng chưa phải trạng thái đồng thuận mạnh.

FCI của Lọc Tín Hiệu hiện ở -1,05, phản ánh điều kiện tài chính thuận lợi.

Thanh khoản 5 phiên gần nhất trên HoSE cũng cao hơn bình quân 20 phiên khoảng 9%.

Tuy nhiên, độ rộng thị trường gần nhất chưa thực sự mạnh. Vì vậy có thể đánh giá điều kiện tài chính và dòng tiền đang thuận lợi, nhưng chưa đủ dữ liệu để xác nhận một trạng thái chu kỳ rất mạnh.

4. P/B hiện tại tương đối thấp nhưng chưa thể kết luận ABW rẻ nếu chưa xác định ROE bình thường hóa.

ABW đang giao dịch quanh 14.500 đồng/cp, tương ứng vốn hóa khoảng 4.366 tỷ đồng, P/B khoảng 1,16 lần và P/E báo cáo khoảng 14,8 lần.

Điểm quan trọng hơn là doanh nghiệp vừa tăng mạnh VCSH. Vì vậy cần xác định quy mô vốn mới có thể tạo ra ROE cốt lõi bình thường hóa bao nhiêu trước khi kết luận P/B hiện tại hấp dẫn.

---

1. MÔ HÌNH KINH DOANH

ABW có bốn nguồn thu chính:

• Môi giới chứng khoán.
• Cho vay ký quỹ.
• Đầu tư tự doanh.
• Các dịch vụ tài chính khác.

Cơ cấu lợi nhuận của ABW thay đổi khá mạnh giữa các quý.

Tỷ trọng LNTT từ tự doanh trong giai đoạn trước dao động đáng kể và tăng lên khoảng 78,5% trong quý II/2026.

Ngược lại, tỷ trọng cho vay ký quỹ trong quý II chỉ khoảng 13,8%, trong khi môi giới và dịch vụ khoảng 7,7%.

Điều này cho thấy ABW hiện không phải CTCK có cơ cấu lợi nhuận chủ yếu dựa trên môi giới và cho vay ký quỹ.

Kết quả kinh doanh có độ nhạy khá lớn với diễn biến và chất lượng của danh mục đầu tư.

Trong quý II:

• Doanh thu môi giới khoảng 19 tỷ đồng, gần như đi ngang.
• Thu nhập từ cho vay và phải thu khoảng 37 tỷ đồng, tăng khoảng 17%.
• Phần tăng trưởng lớn nhất đến từ hoạt động liên quan tới tài sản FVTPL và tự doanh.

Kết luận mô hình kinh doanh

Kết quả quý II rất tốt về lợi nhuận báo cáo, nhưng chưa cho thấy môi giới hoặc cho vay ký quỹ tạo ra bước nhảy tương ứng.

Thay đổi quan trọng nhất là:

ABW vừa được bổ sung một lượng vốn rất lớn và phần lớn vốn mới được định hướng vào hoạt động đầu tư tự doanh.

Đây vừa là động lực tăng lợi nhuận, vừa là nguồn rủi ro quan trọng nhất cần theo dõi.

---

2. CHẤT LƯỢNG DOANH NGHIỆP VÀ VỊ THẾ CẠNH TRANH

Lợi nhuận báo cáo tăng mạnh nhưng lợi nhuận cốt lõi không tăng tương ứng

Nếu chỉ nhìn kết quả báo cáo, ABW đang có một quý tăng trưởng rất mạnh.

Nhưng cơ cấu lợi nhuận cho thấy vấn đề khác:

Nếu sử dụng tỷ trọng này như một proxy cho chất lượng lợi nhuận thì phần lợi nhuận không phải tự doanh chỉ khoảng 21,5% LNTT.

Theo thang điểm thử nghiệm:

C3 – Chất lượng lợi nhuận: 0/5 điểm

Độ tin cậy: Trung bình.

Đây chỉ là proxy theo cơ cấu LNTT, chưa phải phép tính chính xác:

LN cốt lõi / LNST báo cáo.

---

Vốn tăng rất mạnh nhưng phần lớn vốn mới được đưa vào tự doanh

ABW phát hành 200 triệu cổ phiếu với giá 10.000 đồng/cp, huy động 2.000 tỷ đồng.

Vốn điều lệ tăng từ khoảng 1.011,5 tỷ lên 3.011,5 tỷ đồng.

Số cổ phiếu lưu hành sau phát hành khoảng 301,15 triệu cổ phiếu.

Phương án sử dụng vốn:

Cơ cấu này cho thấy định hướng sử dụng vốn mới của ABW thiên khá mạnh về hoạt động đầu tư.

---

3. KẾT QUẢ KINH DOANH VÀ SỨC KHỎE TÀI CHÍNH

Tại cuối tháng 6/2026:

Hai tỷ lệ đặc biệt đáng chú ý:

FVTPL/VCSH:

3.945 / 3.773 ≈ 104,6%

Margin/VCSH:

1.172 / 3.773 ≈ 31,1%

Sau tăng vốn, tỷ lệ VCSH/Tổng tài sản tăng đáng kể lên khoảng 51,6%.

Điều này cho thấy rủi ro đòn bẩy bảng cân đối đã giảm.

Tuy nhiên, lượng vốn được chuyển sang tài sản tự doanh đồng thời tăng rất mạnh.

Hai yếu tố này không mâu thuẫn:

Bảng cân đối có thể khỏe hơn về vốn nhưng rủi ro thị trường và rủi ro tín dụng của danh mục tự doanh vẫn có thể tăng.

Rủi ro tự doanh

FVTPL cuối quý II:

• Khoảng 3.945 tỷ đồng.
• Tương đương khoảng 105% VCSH.
• Chiếm khoảng 54% tổng tài sản.
• Tăng rất mạnh so với đầu năm.

Trong khi đó, tự doanh đóng góp khoảng 78,5% LNTT quý II.

Theo hệ thống V0:

C12 – Rủi ro tự doanh: 0/3 – Rủi ro rất cao

Độ tin cậy: Trung bình – Cao.

Điểm chưa xác định đầy đủ là chất lượng từng khoản đầu tư, tổ chức phát hành, kỳ hạn, tài sản bảo đảm và mức độ tập trung.

Do đó chưa có cơ sở kết luận danh mục có vấn đề tín dụng.

Kết luận phù hợp hơn là:

Mức độ phơi nhiễm với danh mục tự doanh đang rất lớn so với VCSH.

Chất lượng tài sản

Do phần lớn FVTPL là các tài sản cần xem xét thêm về cấu trúc danh mục và chưa có đủ dữ liệu chi tiết để đánh giá từng khoản:

C13 – Chất lượng tài sản: 1/2 – Có yếu tố cần theo dõi

Độ tin cậy: Trung bình.

Độ bền lợi nhuận

LNTT quý của ABW trong khoảng 10 quý gần đây biến động đáng kể:

21 → 49,7 → 33,1 → 35,7 → 33 → 39,9 → 57,8 → 90,7 → 29,9 → 195,7 tỷ đồng

Đồng thời tỷ trọng lợi nhuận tự doanh cũng thay đổi mạnh giữa các quý.

Theo hệ thống V0:

C14 – Độ bền lợi nhuận: 0/2

Điểm thấp không có nghĩa ABW không thể tiếp tục tăng lợi nhuận.

Nó phản ánh rằng:

Lịch sử hiện tại chưa chứng minh mức lợi nhuận mới có độ ổn định cao qua chu kỳ.

---

4. CHU KỲ NGÀNH CHỨNG KHOÁN

FCI

FCI của Lọc Tín Hiệu:

FCI = -1,05

Theo quy ước của hệ thống:

FCI càng âm → điều kiện tài chính càng thuận lợi.

Riêng phần mức hiện tại:

3/3 điểm

Tuy nhiên chưa có đủ chuỗi dữ liệu để tính chính xác:

• ΔFCI 1D.
• ΔFCI 3D.
• ΔFCI 5D.
• Phân vị lịch sử của ΔFCI 5D.
• Điểm đảo chiều.

Vì vậy:

C15 – FCI: N/A

Không lấy 3/3 của cấu phần mức hiện tại rồi quy đổi thành điểm C15.

Động lượng thanh khoản

Giá trị giao dịch HoSE:

• ADTV5: khoảng 18.998 tỷ đồng/ngày.
• ADTV20: khoảng 17.409 tỷ đồng/ngày.

Công thức:

Động lượng thanh khoản = ADTV5 / ADTV20 – 1

Suy ra:

Động lượng ≈ +9,1%

Theo thang điểm V0:

C16 – Động lượng thanh khoản: 4/8

Chưa cộng điểm xác nhận do độ rộng thị trường gần nhất chưa đủ mạnh.

Độ rộng thị trường

Phiên gần nhất:

• Khoảng 116–117 mã tăng.
• 187 mã giảm.
• 61 mã đứng giá.

Dù VN-Index tăng điểm, độ rộng thực tế nghiêng về phía giảm.

Tuy nhiên công thức C17 yêu cầu:

% cổ phiếu > MA20 + thay đổi 5D + thay đổi 10D

Dữ liệu này chưa đầy đủ.

Do đó:

C17 – Độ rộng thị trường: N/A

Độ nhạy chu kỳ của ABW

ABW được phân loại:

ĐỘ NHẠY CHU KỲ: RẤT CAO

Nguyên nhân:

• FVTPL/VCSH trên 100%.
• FVTPL chiếm hơn một nửa tổng tài sản.
• Tự doanh chiếm khoảng 78,5% LNTT quý II.
• Margin và môi giới đều nhạy trực tiếp với thanh khoản thị trường.
• Lợi nhuận tự doanh lịch sử biến động mạnh.

Tuy nhiên C18 phải kết hợp với trạng thái chu kỳ C15 + C16 + C17.

Do chưa đủ C15 và C17:

C18 – Điểm độ nhạy chu kỳ: N/A

Điều quan trọng cần hiểu:

Độ nhạy cao không đồng nghĩa doanh nghiệp tốt hơn.

Nếu FCI, thanh khoản và độ rộng cùng chuyển sang trạng thái thuận lợi mạnh, ABW có khả năng phản ứng lợi nhuận mạnh.

Chiều ngược lại, nếu chu kỳ xấu đi, độ nhạy rất cao cũng có thể làm lợi nhuận giảm nhanh.

---

5. LỢI NHUẬN VÀ ROE BÌNH THƯỜNG HÓA

Không phù hợp nếu lấy:

LNST Q2 × 4

bởi phần rất lớn lợi nhuận quý II đến từ tự doanh.

Nhưng cũng không phù hợp nếu mặc định:

Lợi nhuận tự doanh = 0

bởi tự doanh là hoạt động kinh doanh thực sự của ABW và doanh nghiệp vừa huy động lượng vốn lớn để mở rộng hoạt động này.

Phương pháp bình thường hóa phù hợp hơn là:

**LN môi giới bình thường hóa

• LN margin bình thường hóa
• LN dịch vụ/IB bình thường hóa
• mức LN tự doanh có khả năng lặp lại hợp lý**

Với dữ liệu hiện tại, chưa đủ cơ sở đưa ra một con số LNST cốt lõi bình thường hóa có độ tin cậy cao.

Do đó:

C1 – ROE cốt lõi: N/A

C2 – Tăng trưởng LN cốt lõi: N/A

Điều này phù hợp hơn việc tạo một ROE cốt lõi có độ chính xác giả.

---

6. ĐỊNH GIÁ

P/E báo cáo hiện tại

Tại mức giá tham chiếu sử dụng trong phân tích:

Một số nguồn dữ liệu có thể hiển thị P/E khoảng 7–8 lần do EPS sử dụng số cổ phiếu bình quân gia quyền khi 200 triệu cổ phiếu mới chỉ được phát hành trong tháng 6.

Tuy nhiên khi đánh giá mức giá cổ phiếu hiện tại:

Toàn bộ 301,15 triệu cổ phiếu đã tồn tại.

Do đó cần đặc biệt lưu ý tác động pha loãng khi tính earnings power trên mỗi cổ phiếu.

P/E lợi nhuận cốt lõi

C19 yêu cầu:

P/E cốt lõi = Vốn hóa / LNST cốt lõi TTM hoặc bình thường hóa

Do LNST cốt lõi chưa được xác định đủ chắc chắn:

C19 – P/E lợi nhuận cốt lõi: N/A

Có thể kết luận về mặt logic rằng P/E cốt lõi sẽ cao hơn P/E báo cáo nếu lợi nhuận tự doanh quý II được bình thường hóa xuống.

Tuy nhiên chưa đủ cơ sở xác định chính xác mức P/E đó.

P/B hợp lý theo ROE

P/B hiện tại khoảng:

1,16 lần

Nhưng P/B thấp không tự động đồng nghĩa cổ phiếu rẻ.

ABW vừa tăng mạnh VCSH trong tháng 6/2026, trong khi phần lớn lợi nhuận TTM được tạo ra trước thời điểm toàn bộ lượng vốn mới tồn tại đủ một năm.

Do đó câu hỏi quan trọng là:

Khoảng 3.773 tỷ đồng VCSH mới có thể tạo ra ROE bền vững bao nhiêu?

Chưa khóa được:

• ROE cốt lõi bình thường hóa.
• Tăng trưởng dài hạn g.
• Chi phí vốn chủ.

Do đó:

C20 – P/B hợp lý theo ROE: N/A

Không sử dụng công thức P/B hợp lý nếu các biến đầu vào chưa đủ độ tin cậy.

Kịch bản thận trọng

Chưa xuất giá mục tiêu do chưa đủ cơ sở xác định LNST cốt lõi và ROE bình thường hóa.

Điều kiện cần theo dõi:

• FCI tăng trở lại.
• Thanh khoản thị trường suy yếu.
• Margin không tăng dù vốn mới đã bổ sung.
• Tự doanh giảm lợi nhuận.
• ROE trên VCSH mới thấp.

Kịch bản cơ sở

Điều kiện:

• FCI duy trì thuận lợi.
• Thanh khoản thị trường duy trì trên mức bình quân.
• Margin bắt đầu hấp thụ phần vốn mới.
• Lợi nhuận tự doanh trở về mức có khả năng lặp lại.
• ROE trên VCSH mới hình thành rõ sau vài quý.

Kịch bản tích cực

Điều kiện:

• FCI tiếp tục giảm.
• Thanh khoản tăng rõ rệt.
• Độ rộng thị trường cải thiện.
• Margin tăng mạnh.
• ABW sử dụng hiệu quả lượng vốn mới.
• Danh mục tự doanh tiếp tục tạo lợi nhuận nhưng không làm suy giảm an toàn vốn.

Không nâng P/E hoặc P/B chỉ để tạo kịch bản tích cực.

---

7. BẢNG CHẤM ĐIỂM 20 TIÊU CHÍ

Lưu ý kiểm định: N/A không được tính là 0 điểm. Vì số tiêu chí N/A còn lớn, việc quy đổi thành tổng điểm /100 ở thời điểm này sẽ tạo độ chính xác giả.

---

8. KẾT LUẬN

ABW có một quý II/2026 rất mạnh về kết quả báo cáo khi LNST đạt gần 159 tỷ đồng, tăng gần 5 lần so với cùng kỳ.

Tuy nhiên, động lực chính không đến từ sự bứt phá của môi giới hay cho vay ký quỹ mà từ hoạt động tự doanh sau khi doanh nghiệp tăng mạnh quy mô vốn.

VCSH lớn hơn giúp ABW giảm đáng kể đòn bẩy bảng cân đối.

Ở chiều ngược lại, FVTPL tăng lên gần 3.945 tỷ đồng, tương đương hơn 100% VCSH và hơn một nửa tổng tài sản.

ABW vì vậy đang có:

Bảng cân đối khỏe hơn về vốn + mức độ phơi nhiễm tự doanh cao hơn đáng kể.

CHẤT LƯỢNG DOANH NGHIỆP

Chưa đủ dữ liệu để chuẩn hóa /50

Điểm yếu nổi bật hiện tại là chất lượng và độ bền lợi nhuận do mức độ phụ thuộc lớn vào tự doanh.

CHU KỲ NGÀNH

Nghiêng thuận lợi nhưng chưa đủ dữ liệu để chuẩn hóa /30

FCI ở vùng thuận lợi và thanh khoản ngắn hạn cao hơn bình quân 20 phiên, nhưng độ rộng chưa xác nhận đầy đủ.

ĐỊNH GIÁ

Chưa đủ dữ liệu để chuẩn hóa /20

P/B khoảng 1,16 lần nhìn tương đối thấp, nhưng chưa thể kết luận hấp dẫn nếu chưa xác định ROE bình thường hóa trên quy mô VCSH mới.

TRẠNG THÁI TỔNG HỢP

Lợi nhuận tăng mạnh + Chu kỳ tương đối thuận lợi + Độ nhạy chu kỳ rất cao, nhưng chất lượng lợi nhuận thấp do phụ thuộc lớn vào tự doanh và định giá chưa đủ cơ sở kết luận hấp dẫn.

Ba biến quan trọng nhất cần theo dõi trong các quý tới:

1. Lợi nhuận thực sự tạo ra từ danh mục tự doanh mới.
2. Khả năng chuyển lượng vốn mới thành tăng trưởng dư nợ margin và hoạt động môi giới.
3. ROE hình thành trên quy mô VCSH mới sau khi doanh nghiệp vận hành đủ một vài quý.

---

NGUỒN DỮ LIỆU THAM KHẢO

• BCTC quý II/2026 của Chứng khoán An Bình.
• BCTC bán niên 2026 của Chứng khoán An Bình.
• Báo cáo tỷ lệ an toàn tài chính tại ngày 30/06/2026.
• HNX – Hồ sơ và công bố thông tin ABW.
• ABS – Công bố thông tin dành cho cổ đông.
• Dữ liệu thị trường HoSE.
• Dữ liệu giá và định giá ABW tại ngày phân tích.
• FCI của Lọc Tín Hiệu.
• Các nguồn dữ liệu tài chính thứ cấp được sử dụng để đối chiếu số liệu.